1) Market GRM จะเข้ามาที่ USD9.4/bbl (+55% YoY, +74% QoQ) ตามแนวโน้มส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันและราคาน้ำมันดิบ (crack spread) ที่สูงขึ้น ขณะที่ ค่าการกลั่นทางบัญชี (accounting GRM) จะอยู่ที่ USD6.0/bbl (+10% YoY, -6% QoQ)

2) อัตราการใช้กำลังการกลั่น (refinery utilisation rate) จะอยู่ที่ 92.0% เทียบกับ 89.0% ใน 4Q25 และ 95.9% ใน 3Q25

3) บริษัทน่าจะเห็นผลประกอบการที่ชะลอตัวใน 1Q26E ตามแผนปิดซ่อมบำรุงใหญ่ของบริษัทที่ 24 วัน ขณะที่ market GRM น่าจะลดลง QoQ ตาม crack spread ที่ปรับสู่ระดับปกติมากขึ้น

เราคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2025E/2026E ที่ 2.3/2.8 พันล้านบาท สูงขึ้นจาก 2.2 พันล้านบาทในปี 2024 หลักๆตามแนวโน้ม Market GRM ที่สูงขึ้นและค่าใช้จ่ายทางการเงินที่ลดลง ทั้งนี้ หากประมาณการกำไร 4Q25E เป็นไปตามที่เราคาด ประมาณการกำไรทั้งปีของเราจะมี upside ประมาณ 5.7%

เราปรับลดคำแนะนำลงเป็น “ถือ” จากเดิม “ซื้อ” แต่คงราคาเป้าหมายที่ 6.50 บาท อิง 2026E PBV ที่ 0.70x (ประมาณ -1.4SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PBV ย้อนหลัง 5 ปี) โดยเรามองว่าราคาหุ้นซึ่งปรับตัวขึ้นมาแล้ว 29% ตั้งแต่เราปรับประมาณการกำไรในบทวิเคราะห์ครั้งที่แล้วได้สะท้อนแนวโน้ม market GRM ที่แข็งแกร่งใน 4Q25E ไปแล้ว อย่างไรก็ดี เรายังคงคาดอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่แข็งแกร่งที่ 5.9% สำหรับผลประกอบการ 2025E